自公布三季報以來，海康威視股價加速上行，市值接連突破5000億元、6000億元整數(shù)大關，目前已經(jīng)是深交所市值第六大的上市公司。

在美國政府打壓中國高科技公司的背景下，?？低暪蓛r自2018年以來持續(xù)承壓。2019年10月，美國商務部正式將?？低暳腥搿皩嶓w清單”，再次引發(fā)了資本市場對公司未來發(fā)展的擔憂。?？低晫Υ斯_回應稱，公司產品大多為自主研發(fā)，對美國技術的依賴度非常低，因此無懼美方的打壓。

2020年盡管受到新冠疫情沖擊，?？低暊I收卻呈現(xiàn)出逐季改善的趨勢，2020年前三季度同比增速分別為-5．2%、6．2%、11．5%。在軟件業(yè)務的帶動下，公司毛利率水平也持續(xù)創(chuàng)出新高。

事實證明，安防一哥的上述表態(tài)并非虛張聲勢，資本市場對于美國實體清單影響預期過于悲觀。隨著軟件產值占比持續(xù)提升，海康威視估值邏輯不斷從硬件公司向軟硬件一體化公司轉變，智能安防、智慧消防等創(chuàng)新業(yè)務的快速發(fā)展更進一步提升了公司的估值水平。

隨著股價大漲，?？低暤膭討B(tài)市盈率已經(jīng)達到50倍的歷史高位，公司未來發(fā)展是否已經(jīng)高枕無憂？需要看到的是，美國芯片禁售對?？低暤臐撛谟绊懖]有完全消除，而且其國產芯片供應商華為對安防市場的進攻也進一步加劇競爭。面對內憂外患，如何盡快改善公司在芯片領域的劣勢局面，有效應對上游廠家進行產業(yè)鏈擴張的沖擊？對?？低晛碚f仍是一道必答題。

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To B業(yè)務增長提速 企業(yè)級業(yè)務超預期

過去二十年，在國內加速城鎮(zhèn)化的背景下，“平安城市”、“雪亮工程”等一批政府工程帶動了安防行業(yè)的高速發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，2010年-2018年，國內安防行業(yè)整體市場規(guī)模由2400億元增長至7600億元，復合增長率達到15．5%;產業(yè)中游的視頻監(jiān)控市場規(guī)模由242億元增長至1192億元，年復合增長率高達22．1%。

這成為?？低曌畲蟮脑鲩L紅利，自2010年上市以來，公司營業(yè)收入由36．05億元增長至576．58億元，近十年平均增長率達到40．27%。截至2019年末，?？低暼蚴袌龇蓊~達到23%，連續(xù)九年蟬聯(lián)視頻監(jiān)控行業(yè)全球第一。

未來，隨著國內安防基礎設施布局逐步完善，以及城鎮(zhèn)化速度放慢，傳統(tǒng)安防行業(yè)增速近幾年不斷放緩，政府采購帶來的政策紅利已經(jīng)到了盡頭。對?？低暥?，公司營收規(guī)模雖然保持了增長趨勢，營收增速卻出現(xiàn)了明顯下滑。如下圖所示，2015年前公司營收增速能夠保持在40%以上，但至2019年已經(jīng)下滑至16%。

針對這一狀況，海康威視于2018年底將原來的公安、交通、司法、金融、文教衛(wèi)、能源和樓宇七大行業(yè)事業(yè)部資源重新整合，劃分為PBG（公共服務事業(yè)群）、EBG（企事業(yè)事業(yè)群）、SMBG（中小企業(yè)事業(yè)群）三大事業(yè)群。

其中，PBG主要涉及公安、交通、司法事業(yè)部等公共服務事業(yè)群（To G業(yè)務），受政府財政投入和招投標進展的影響大。EBG則服務大型企事業(yè)單位，主要涉及金融、能源、樓宇、文教衛(wèi)等行業(yè)。SMBG則服務中小企業(yè)，需求碎片化特征較為明顯。

2020年H1財報數(shù)據(jù)顯示，?？低暪卜帐聵I(yè)群實現(xiàn)營業(yè)收入59．68億元，占比約40%，而來自企事業(yè)事業(yè)群、中小企業(yè)事業(yè)群的To B業(yè)務占比達到60%。其中，公司EBG業(yè)務同比增幅達到20．15%，超出市場預期。

實際上，從全球尤其是西方發(fā)達國家市場來看，企業(yè)級市場規(guī)模非常龐大，遠高于政府需求。受經(jīng)濟水平、消費觀念等因素影響，國民安防意識較國際平均水平低，國內民用安防市場一直處于不溫不火的狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，截至2017年，一些發(fā)達國家的民用安防產品普及率達到70%左右，我國只有11%。

作為安防領域龍頭，海康威視一直對碎片化的民用安防市場保持高度重視與敏感。2019年3月，?？低曁岢觥拔镄湃诤稀钡臄?shù)據(jù)架構，基于大數(shù)據(jù)和人工智能技術，首次闡明智能物聯(lián)網(wǎng)與信息網(wǎng)進行規(guī)?；Ⅲw系化數(shù)據(jù)融合的路徑和方法，并發(fā)布物信融合數(shù)據(jù)平臺。

機會總是留給有準備的人，隨著5G商業(yè)化的逐步落地以及人工智能時代的來臨，企事業(yè)客戶數(shù)字化轉型需求開始高速增長，?？低?020年上半年企事業(yè)事業(yè)群59．14億元的收入水平已經(jīng)與公共服務事業(yè)群（59．68億元）基本相當。

企業(yè)級市場業(yè)務的高速增長不僅彌補了政府采購需求的短期疲軟，更逐漸拓展了傳統(tǒng)安防行業(yè)的邊際范圍。隨著智能監(jiān)控設備的AIoT化，安防領域很可能是人工智能技術最先落地的一個場景。目前，?？低曇呀?jīng)將公司發(fā)展戰(zhàn)略定義為物聯(lián)網(wǎng)服務提供商和大數(shù)據(jù)服務公司，萬億級的企業(yè)數(shù)字化市場再次為?？低暣蜷_了成長空間。

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軟件業(yè)務貢獻度提升 創(chuàng)新業(yè)務創(chuàng)造第二增長曲線

實際上，早在2019年5月，也就是海康威視首次被曝出可能被特朗普政府列入黑名單之時，公司創(chuàng)始人兼總經(jīng)理胡揚忠就在投資者接待時明確表示未來更看好企業(yè)市場，這也進一步解釋了?？低晱钠叽笫聵I(yè)部變?yōu)槿笫聵I(yè)群的戰(zhàn)略思考。

與此同時，胡揚忠還在接受問詢中明確表示，盡管?？低暼砸蕾囉布嶅X，但長期看公司軟件業(yè)務的比重會持續(xù)增加。此外，?？低曃磳⒆陨矶ㄎ挥诩兇獾挠布净蜍浖?，而是要做軟硬件結合公司。

眾所周知，一家企業(yè)的發(fā)展既離不開行業(yè)周期這一大背景，也與掌舵人的戰(zhàn)略眼光密切相關。?？低曌灾信d事件發(fā)生以來就已經(jīng)對可能出現(xiàn)的美國貿易限制有所準備，除了對供應鏈管理進行強化、美國物料的必要替代之外，公司于2018年底戰(zhàn)略性地統(tǒng)一調整了軟件架構，建立了面向全公司多個行業(yè)和多個研發(fā)團隊的統(tǒng)一軟件研發(fā)體系。

數(shù)據(jù)顯示，2020年上半年，?？低曑浖郊又嫡际杖氡壤呀?jīng)達到32．31%，較上年同期提升了近10個百分點。與此同時也帶動了公司盈利能力的提升，2020年上半年毛利率達到49．76%，較上一年同期增長了3．4個百分點。

此外，海康威視智能家居、智能制造、機器人等創(chuàng)新業(yè)務也逐步進入到收獲期。半年報數(shù)據(jù)顯示，公司創(chuàng)新業(yè)務共實現(xiàn)銷售收入25．11億元，同比增速達到40．4%，創(chuàng)新業(yè)務在公司總收入中的占比已經(jīng)超過了10%。

需要看到的是，?？低曋悄芗揖榆浖杖胝急鹊奶嵘尮局饾u從硬件公司向軟硬一體化過渡，而螢石網(wǎng)絡（智能家居）等業(yè)務的拆分上市將進一步提升公司的估值水平。

2021年1月8日，?？低曅紨M將其控股子公司螢石網(wǎng)絡分拆至科創(chuàng)板上市。作為公司創(chuàng)新業(yè)務的代表，螢石網(wǎng)絡目前已在智能家居和物聯(lián)網(wǎng)領域初具規(guī)模。財務數(shù)據(jù)顯示，2017年-2019年，螢石網(wǎng)絡營收分別為10．26億元、15．15億元、24．26億元，凈利潤分別為0．37億元、1．19億元、2．60億元。

2019年開始，螢石網(wǎng)絡進一步構建了“1+4+N”智能家居IoT生態(tài)，在螢石云的基礎上搭載了包括智能安防、智能入戶、智能控制、智能機器人在內的四大自研硬件，實現(xiàn)住宅、辦公室、商鋪、學校、酒店等場所的全屋智能化。

最新季報顯示，2020年1-9月，螢石網(wǎng)絡實現(xiàn)營業(yè)收入20．49億元，凈利潤2．72億元。截至2020年9月末，全球螢石物聯(lián)云平臺IoT接入設備約9500萬臺，月活躍用戶超過2600萬。

如果說軟件附加值的提升強化了?？低曑浻惨惑w化的協(xié)同能力，創(chuàng)新業(yè)務的快速發(fā)展則為公司打開了第二成長曲線，二者共同促進了?？低曋鳡I業(yè)務的“去安防化”。

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芯片短板仍需補齊 萬億增量市場的機遇與挑戰(zhàn)

需要看到的是，相比于公司營收增速的恢復，?？低暲麧櫾鏊俨]有顯著提升，其中第三季度扣非凈利潤仍出現(xiàn)了2．48%的微幅下滑。截至目前，公司動態(tài)市盈率已經(jīng)達到50倍的歷史高位。

軟件業(yè)務占比提升、創(chuàng)新業(yè)務高速增長以及螢石網(wǎng)絡的分拆上市顯然是海康威視股價上漲的催化劑，但圍繞在公司頭上的兩大不利因素卻始終沒有消失。當市場情緒往一個方向過度炒作時，理智的投資者不應忘記風險因素。

首先，美國實體清單對海康威視的負面影響并沒有完全消除。從產業(yè)鏈角度上看，芯片在安防監(jiān)控產業(yè)鏈中處于金字塔尖的位置，視頻監(jiān)控系統(tǒng)前、后端設備以及中間的傳輸系統(tǒng)功能的實現(xiàn)都離不開相應芯片的支持。

一般來說，監(jiān)控系統(tǒng)中主要涉及前模擬監(jiān)控系統(tǒng)的ISP芯片、DVR SoC芯片，以及網(wǎng)絡監(jiān)控系統(tǒng)中的IPC SoC芯片、NVR SoC芯片。目前，上述四類芯片在較大程度上都實現(xiàn)了國產化替代，但高性能AI芯片仍然高度依賴進口，尤其是對后端的服務器芯片影響較大，國內芯片企業(yè)在CPU、GPU等高端芯片領域與安霸、德州儀器等國外大廠商仍有較大差距。

缺少海外高端芯片會影響到AI處理能力，但還不至于對整體解決方案造成致命影響。近年來，以華為海思、富瀚微為代表的國產安防芯片企業(yè)發(fā)展也較為迅速。其中，華為海思DVR SoC芯片國內市場占有率已經(jīng)達到70%。

自美國貿易制裁實施以來，?？低曇呀?jīng)加速了供應鏈中美國芯片的替代，并與華為海思、富瀚微形成了緊密的合作關系。然而，由于華為在安防領域的拓展，資本市場又一度擔心?？低晫蝗A為在芯片上卡住脖子。

由于傳統(tǒng)安防技術壁壘不高，早期華為對安防領域并沒有表現(xiàn)出太高的熱情。但隨著5G、人工智能技術的發(fā)展，安防行業(yè)開始向全面智能化、數(shù)字化轉型，這讓在芯片、算法等領域處于領先地位的華為有了新的想法，并將安防提升為戰(zhàn)略業(yè)務。

此外，目前智慧城市已經(jīng)上升為國家戰(zhàn)略，而城市安防正是智慧城市布局的重要一環(huán)，其重要性對于深耕5G應用的華為來說不言而喻。

對比來看，華為在5G通訊、計算機視覺以及AI算法布局上處于領先地位，芯片領域更是優(yōu)勢突出。而?？低晞t在軟件技術架構、渠道及客戶粘性等方面處于優(yōu)勢地位。但若擔心華為為了競爭會對海康威視惡意斷供則大可不必，畢竟產業(yè)鏈中游的安防設備是一個高度市場化且碎片化的市場。從商業(yè)角度考慮，華為跳過?？低曃幢鼐湍苣玫礁嘈袠I(yè)訂單，而放棄?？低暰褪欠艞壛税卜李I域最大的下游客戶。

此外，?？低晫π酒牟季忠灿兄L期戰(zhàn)略。一方面，公司采用了非常務實的態(tài)度，并沒有貿然進入到芯片研發(fā)領域，而是將精力更多地放在AI機器視覺算法方面。另一方面，公司通過股東層面的交叉持股與富翰微結成了穩(wěn)定的同盟。自2017年開始，?？低曇约翱毓晒蓶|中電?？导瘓F分別對聯(lián)蕓科技、上海肇觀電子等國內芯片企業(yè)進行了戰(zhàn)略收購及投資。

總體上看，?？低曇恢睂ψ陨矶贪逵兄逍训恼J識，并持續(xù)強化了在研發(fā)領域的投入。2017年-2019年，公司研發(fā)費用分別為31．94億元、44．83億元和54．84億元，研發(fā)費用率由7．62%提升至9．51%，2020年前三季度研發(fā)費用率更是達到了11．28%的新高。盡管面臨較大的業(yè)績壓力，?？低曇廊槐３至藢夹g創(chuàng)新的重視與投入，這也是公司在發(fā)展方面堅持長期主義的一個表現(xiàn)。

物聯(lián)網(wǎng)時代打開了傳統(tǒng)安防的成長空間，企業(yè)數(shù)字化轉型的萬億級市場帶給安防行業(yè)巨大增量。若海康威視能夠占據(jù)其中10%的市場份額，也將是千億級別的收入體量。但智能安防時代也給了產業(yè)鏈上游算法、芯片廠家進軍下游的機會，安防行業(yè)新一輪洗牌已經(jīng)不可避免?？梢灶A見的是，在智能安防時代，不止華為一家公司挑戰(zhàn)?？低暤凝堫^地位。如何盡快補齊芯片領域的短板，并加速拓展數(shù)據(jù)分析和AI藍海，將是海康威視保住全球安防一哥地位的關鍵。

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